中颖电子的两个预期差。
   
1、估值的预期差:公司成立于1994年,主要营收来自于家电MCU,过去一年公司的PE(TTM)在26-40之间,按照我们的预测当前股价对应2020年估值为28,估值存在低估:(1)锂电池管理芯片进入品牌客户中,从高端手机计量到全部手机计量,从维修到前装,未来和家电mcu规模相当,市场规模及天花板打开1倍,也将是未来几年主要的增长驱动;(2)大家电受益变频及国产替代助力公司业绩中枢上台阶;(3)AMOELD我们看到销售已超千万,未来几年扭亏为盈业绩弹性就比较大,我们预计2020-2022年复合增速33%;如果参考公司成长角度PEG、公司竞争地位以及可比公司估值给予明年35-40x合理估值区间。
   
2、业绩的预期差:市场主要集中于手机端的国产替代,但供应链依赖国外芯片的其他电子领域也在发生国产替代变化,如大家电等,加上本身变频化渗透率低,2019年约为40%,今年国产替代大背景下公司业绩增速中枢有望上台阶;(2)锂电池管理芯片有后装到前装等ASP提升叠加计量芯片推广到普通机等带来量价齐升贡献新空间。我们预测2020年后公司业绩增速中枢有望到30%以上。
   
两个预期基于中颖电子的三大变化。
   
1、家电MCU盈利超预期或强化趋势。公司8月20日发布半年报,单算Q2营收2.15亿,同比+15%,归母利润0.55亿,同比增加22%,创历史单季度最好成绩,我们预计大家电MCU受益国产替代加速贡献增长,且目前公司在小、大家电MCU市占率分别为20%、10%左右,考虑到市场规模33亿,后续具备持续提升的空间。
   
2、锂电池管理芯片加快品牌客户导入。虽然锂电池管理芯片上半年的手机用市场比较清淡,但是公司对于全年锂电池管理芯片的销售持续实现增长很有信心,根据中报,公司相关产品在在多家大型品牌客户积极导入,我们测算手机新领域带来天花板打开到36亿元,看好在品牌客户中的国产替代空间。
   
3、AMOLED芯片出货占比明显提升。公司2019H1来看芯颖科技营收为3022万元,其中PMOLED显示驱动芯片明显下降,而公司去年9月开始量产的AMOLED显示驱动芯片,实现销售已超过千万元,占比明显提升,但根据IHSMarkit预测2021年AMOLED驱动芯片市场规模约30亿,公司占比较小后续空间大;同时根据公司半年报,公司也规划在下半年再推出新产品,我们看好AMOLED随着规模化提升盈亏平衡点将加速到来,公司后续净利率有望快速提升。
   
盈利预测:我们预测公司2019-2021年归母净利润为2.02、2.63、3.50亿,同比增长20%/30%/33%,EPS0.80/1.03/1.38,对应PE37/28/21,我们看好国产替代大趋势下公司在锂电池管理以及大家电MCU等放量,同时对于OLED驱动芯片我们长期看好,业绩扭亏为盈进入拐点后有望释放更大业绩弹性。综合考虑公司在家电MCU的市场地位、2020-2022三年的复合增速33%,参考公司成长角度PEG、公司竞争地位以及可比公司估值给予明年35-40x合理估值区间,首次覆盖,给予买入评级。
   
风险提示:国产替代不及预期,新产品开发,市场竞争风险。